垃圾分类概念股伟明环保：盈利水平之高曾屡遭质疑

　　扫描或点击关注中金在线日，被称为史上最严的《上海市生活垃圾管理条例》在上海实施。据说，现在上海人民每天面对各种垃圾常常要进行质疑性灵魂拷问：“这是什么垃圾嘛？这是什么垃圾？”

　　公司主要通过BOT模式从事垃圾焚烧发电业务。BOT模式(建设-经营-移交)是指政府授予企业特定范围、一定期限内的独占特许经营权，许可其投资、建设、运营城市生活垃圾焚烧发电项目并获得垃圾处置费及发电收入，在特许经营权期限到期时，项目资产无偿移交给政府。

　　业务模式的特点，决定了在项目建设期需要投入大量资金，而增长主要依靠新增项目。

　　公司正式运营的项目有东庄项目、临江项目一期、永强项目、昆山项目一期、昆山项目二期、临江项目二期、临海项目、玉环项目、永康项目、瑞安项目、嘉善项目、龙湾项目和苍南项目等，上述项目的垃圾处理能力合计1.08 万吨/日，装机容量合计21.35 万千瓦，此外武义项目、瑞安扩建项目和万年项目于2018年下半年试运行。

　　截至2018年末，公司生活垃圾焚烧已投运处理规模约1.36 万吨/日。2018年公司合计完成生活垃圾入库量424.36万吨，同比增长14.59%，完成上网电量12.91亿度，同比增长14.96%，均系历史新高。

　　目前，市场上对伟明环保的质疑主要在其高出行业内可比公司较多的销售毛利率。根据公开信息，综合起来，高毛利率的主要解释包括了几种：

　　一般来说，除了有保底收费部分作为应收款项，按照会计准则，项目建造过程中支付的工程价款等支出最终确认为“无形资产—BOT特许经营权”。这些BOT项目形成无形资产后在每年按25-30年不等的摊销年限进行摊销，作为项目运营成本计入到营业成本中。

　　BOT垃圾焚烧发电项目中，其项目运营的主要成本为BOT项目的无形资产摊销，除此以外还包括石灰、活性炭等生产材料以及人工成本等运营支出。无形资产摊销是BOT项目营业成本的主要构成。

　　目前，伟明环保的BOT项目在同行中的单位投资额是最低的，这也就导致其摊销成本低于同行。营业成本相对同行要小，毛利率自然高(根据查询的信息，垃圾处理上网电量大多在0.65元/度，垃圾处理费各地区有所不同，但同行中也有深扎上海、广东沿海经济发达地区的上海环境、瀚蓝环境，所以收入端应该不是主要原因)。

　　一些同行上市公司将大修费用在发生时进行确认，计入营业成本，而伟明环保先进行计提，确认为预计负债，按照一定折现率折现后的现值确认为无形资产原值，预计负债及无形资产原值的差额确认为“未确认融资费用”。

　　运营期间，预计负债按照实际利率法摊销计入财务费用。这一定程度起到了平滑利润作用。

　　设备一般占到BOT项目的一半。伟明环保子公司伟明设备自主研发相关销售，而公司BOT项目的关键设备主要向其下属子公司伟明设备采购，一体化经营导致毛利率高于同行。

　　公司从2017年开始冒出设备销售及技术服务收入。2017年，该部分收入为1.38亿元，2018年增长至5.05亿元，同比增长了264.56%，贡献营业毛利净增幅1.81亿元。

　　实际上，公司项目运营收入同比增长率为15.26%，带来营业毛利净增幅1.12亿元，还不如设备销售及技术服务收入的增幅。

　　可以很明显看出的是，2018 年公司实现营收15.47 亿元，同比增长50.29%，实现归母净利润7.4 亿元，同比增长46.01%，其中一个主要的原因，就是设备销售及技术服务收入的快速增长。

　　公司2018年底发债时债券募集说明书披露了前五大客商信息，其中第四第五客户均是公司的子公司。

　　在2015年及2016年，公司将子公司伟明设备相关的设备销售进行了抵销处理。2018年，按照公司债券跟踪评级报告披露，当年确认设备销售及技术服务收入5.05 亿元(设备销售收入4.28 亿元和技术服务确认收入0.77 亿元)，较上年大幅度增长264.56%，收入大幅度增长主要系公司在建的BOT项目增加，且在建项目所需设备大部分由公司提供，扩大设备生产，主要来自于瑞安扩容项目、界首项目和武义项目等。

　　《企业会计准则解释第2号》规定，对于未提供实际建造服务，企业将基础设施建造发包给其他方的，将不确认建造服务收入；对于自己进行项目建设或设备制造，提供实质性建造服务的，确认建造服务收入。如果确是伟明环保实际参与了建造服务，这个处理符合准则规定。

　　实际上，除了提高上市公司业绩，这个处理对上市公司现金流存量并没影响，只是投资性现金流流出转化为经营性现金流流入。

　　由于伟明环保的主要靠新项目的圈地上马，设备销售主要对应自家的BOT项目。如果项目放缓，业绩及盈利能力就很难保持。

　　伟明环保的问题有多大，风云君据目前的信披公开资料还无法下定论。当然，公司看上去很美，但也离不开不停地融资圈地上项目。我们在年报中看不到具体客商信息，看不到更详细的成本构成，这也可能是公司因为商业机密需要的有意为之。

作者：admin

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